周云杰“听劝”，海尔智家估值“翻身”

作者Evin编辑刘致呈审核徐徐出品互联网江湖近日海尔智家发布了最新的财报。数据显示全年营收3023.47亿元同比增长约5.7%全年归母净利润195.53亿元同比增长约4.4%。营收利润双增。与此同时海尔还表示将分红比例由48%提升至55%未来三年将逐步提升至60%并且宣布股份回购计划规模为30亿至60亿元。从一般的惯例来看回购股份、提高分红都是提振市场信心之举为何海尔智家全年营收、利润双增管理层还要如此大手笔其中原因之一不难猜四季度利润下滑幅度超过外界预期了。去年四季度海尔智家营收682.93亿元同比下降6.7%归母净利润21.80亿元同比下降约39.2%。要知道海尔智家可是妥妥的行业龙头高端化市场一直“手拿把掐”三翼鸟、卡萨帝增长也一直都很稳。既然如此四季度利润表现为何急转直下为何海尔需要通过回购、分红来提振市场这些问题值得深究。“听劝”的周云杰需要帮海尔找到第二条路四季度财报利润的下滑是有原因的。第一个因素是外部成本。2025年海尔智家全年毛利率26.7%同比下降1.1个百分点。毛利率下降的原因除了市场竞争还有大宗原材料成本以及关税因素的影响。如今原油价格还在飙升未来一段时间内铜等大宗原材料成本上升是大概率事件这可能意味着利润空间还会被压缩。那么成本上涨接下来能不能稳住利润水平我认为恐怕很难。这就要引出第二个因素内部需求。2025年国补已经透支了市场的部分需求所以接下来内需短暂蛰伏也可能是个大概率事件。也就是说如果要保持增长那么未来几个季度营销费用支出的压力可能会加大。需求强费用压力相对较小利润空间相对就更大相反需求弱企业的费用支出压力就更大利润空间就会被压缩。营销费用压力下未来几个季度海尔利润空间会不会进一步被压缩可能是外界关注的一个重点。我的判断是未来海尔智家费用结构可能很难有大变化利润改善空间也可能很有限。原因在于费用结构的优化空间真的不大。费用方面海尔智家年报中三费其实已经在进一步优化。比如全年度销售费用优化0.6个百分点管理费用略微上升0.3个百分点财务费用优化0.36个百分点。值得注意的是四季度管理费用率上升与欧洲市场组织提效一次性费用有关。考虑到AI转型的节奏不能断、海外扩张的步伐也不能停这三费支出中研发、管理费恐怕很难再有结构性的改善。并且如果将来国补力度再滑坡行业如此卷的情况下要稳住营收可能就得增加销售费用支出。由此可判断四季度利润滑坡可能只是个开始接下来几个季度才是真正考验。实际上短期的利润的波动并不会影响到海尔的基本面毕竟海尔智家账上不缺钱利润的周期波动不太会影响具体的业务。相比利润波动市场可能更看重的是产品、品牌战略上有没有亮点。海尔智家最近一年的动作有没有亮点有但可能还不够周云杰火出圈是海尔战略动作的一个核心亮点。老板出面立一个“听劝”的人设是一件好事儿。东鹏特饮听网友劝赞助了张雪如今流量赚了个盆满钵满。海尔周云杰“听劝”于是“三筒洗衣机”跑出了用户共创的模式随后又推出洗鞋机、洗烘组合及“Pro三烘版”等型号。海尔与用户共创的细分市场产品确实很火周云杰也跟雷军学到了不少东西。只是海尔智家不能只靠一个周云杰。“听劝”这件事儿本质上是个“战术”动作也许能解决一部分细分市场增长问题但海尔需要的不仅是细分市场更是“第二曲线”。对于海尔智家而言细分市场的增长固然能提振信心但更重要的这波家电企业转型的窗口期已经很短了。接下来海尔智家品牌要焕新AI的结构性机会要抓住单单靠一个“老板听劝”恐怕还不够。实际上今天智能家居行业的周期的核心不是单单智能化而是AI化。今年AWE上海尔智家展示了AI之眼2.0并且发布了三款“海娃”并透露陪伴机器人与清洁机器人有望在2026年内上市。传统家电企业做AI、做机器人这件事儿可能只有海尔有底气。但即便如此要使AI转型成为未来的第二曲线也并不容易。其中最难的还是品牌转型。传统行业很多品牌已经慢慢地成为用户心里的“老登”符号。在很多年轻消费者眼里“老登品牌”的品牌认知一旦定下来就再难改变。就像丰田、本田再使劲儿搞新能源用户端的品牌认知惯性还是会有。尤其是对于年轻人。举个例子年轻人买戴森、买追觅买小米几个00后、10后买过格力买过海尔所以“老登”品牌转型不是难在缺技术而是难在用户心中这些传统品牌认知早就难以与新时代同频。这种认知逐渐标签化品牌的转型可能就更难了。AI时代的海尔、格力们其实很像多年的国美、苏宁。当年电商行业崛起京东、天猫GMV一年高过一年国美、苏宁也纷纷转型线上。后来的结果表明从传统到现代的商业转型绝不是改个品牌那么简单而是需要组织架构、研发体系、人才迭代等等一系列的彻底变革。今天行业从生态化到AI化亦是如此。转型不是请客吃饭也不是搞一搞品牌宣传就能成功的可能也需要面对更多行业外的挑战。被低估的海尔期待一次重估以海尔智家为代表的传统家电巨头面临的主要挑战在于两点1:“域外”玩家越来越多过去三翼鸟、卡萨帝品牌的成功在AI时代很难再复制。过去海尔改名海尔智家推出高端智能生态品牌三翼鸟高端化、智能化两条腿走路这些动作在传统家电行业算是比较成功的。天眼查APP信息显示青岛三翼鸟科技公司2020年海尔智能化转型也不过几年的时间。在AI周期里海尔智家希望讲出另一个“三翼鸟、卡萨帝”的故事。只是家电行业竞争的维度已经变了从过去单一的家电行业的内部竞争变成了智能科技、智能家居等行业的生态竞争。今天行业里的玩家不只有家电企业。除了华为、小米还有追觅、石头科技这些“后发者”。马年春晚追觅家居生态大放异彩其实就已经释放出了信号在AI机器人的浪潮下智能家居生态的竞争只会加速。新一轮的竞争中传统家电巨头可能没有绝对优势反而会有包袱。毕竟AI时代的传统品牌转型是有惯性的。这个惯性就是高端市场的增量以及海外市场的增长。拿海尔智家来说2025年海外收入达到1545.45亿元同比增长8.15%占总收入比重首次突破51%。东南亚、南亚、中东非等新兴市场收入同比增长超24%。对于海尔智家而言高端市场核心优势仍在海外市场高速增长就说明海尔过去的那套增长逻辑是被验证的。至于这套逻辑能不能适用于AI时代适用于机器人赛道这个问题可能还需要去验证。2: 海尔的能力半径和估值半径已经定了但依然需要一次重估的机会。AI时代的海尔智家做了很多战略动作。比如完成对工业自动化龙头新时达的战略入股再比如海尔资本系统性投资了星动纪元、星海图、奥比中光等具身智能企业。目前来看以资本入局这条路是可行性最高的。毕竟AI也好机器人也罢本质上已经超出了传统家电巨头的能力半径。在我看来给洗衣机、冰箱上装AI这件事儿是软硬结合的技术路线这是做手机、平板的科技公司们所擅长的其实是海尔智家们能力半径范围之外的事儿。作为一个典型的家电品牌过去海尔智家擅长做品牌做制造、做渠道这种能力半径一开始就决定了智能化的上限可能就这么高了。直白点说即便到了今天智能家居时代传统家电巨头们看似是拼生态能力和技术能力但本质上还是一套拼营销渠道的打法。反映到财务报表上海尔智家2025年研发费用约101亿元大概是年度销售费用的三分之一。研发销售费用比值约为0.3。数据本身就很能说明问题。在市场眼里一个家电企业销售费用高过研发并没有什么问题这是行业的客观规律但如果作为科技企业可能就有不同的看法。你看技术溢价的上市科技巨头研发销售费用比大多在1附近甚至超过1比如小米Q3是1.10苹果公司则是1.25 。资本市场视角下投资人看到的不是品牌壁垒而是实打实的数据在市场眼里如果你的产品缺乏不可替代的技术壁垒那么就必须持续靠渠道和营销去“推”动销量。这也是企业必须维持销售和管理费用的原因之一。所以市场最终给出定价海尔智家全年营收3000亿市值却只有2000亿出头。估值大幅低于营收这个估值显然是被低估的这可能也是海尔宣布要回购的原因之一。只是市场从来都是理性的只要海尔业务仍然高度集中在冰箱、洗衣机等传统家电领域无论“AI”新故事再饱满可能还是不愿给予其像科技公司那样的高估值。旧时代已经过去新时代里海尔智家的下次重估何时到来市场终究会给出答案。免责声明本文基于公司法定披露内容和已公开的资料信息展开评论但作者不保证该信息资料的完整性、及时性。另股市有风险入市需谨慎。文章不构成投资建议投资与否须自行甄别。